桑德环境“通过环境无害化管理减少电器电子产品持久性有机污染物和持久性有毒化学品排放全额示范项目”在北京正式启动，项目由联合国开发计划署与环保部对外合作中心共同开发，执行期48 个月，将通过对电器电子产品的全生命周期分析，开展政策标准完善、监管能力加强、生态设计、回收体系和处置技术示范等活动，推动我国电子废物环境无害化管理体系和技术标准体系的完善，以减少持久性有机污染物等全球关注环境污染物的排放等。

2014年以来，环保领域陆续出台了一些针对高污染行业的新排放标准，同时，相关部委在召开的各类会议上对今后的环保工作进行了部署。受高估值压力影响，上半年环保板块出现较大幅度调整，作为典型的政策驱动型行业，上半年对各类政策的敏感度明显下降。进入下半年，与“大气十条”相对应的“水十条”出台预期较为强烈，将成为影响下半年环保板块表现的重要因素。

市场预期“水十条”的总投资额或将超过2 万亿。具体的治理方案尚需等待，我们认为至少在两个方面值得期待。一是可能明确提出要求对污泥处理给予补贴，国内多年来“重水轻泥”情况严重，污泥处理很可能成为“十二五”污水处理规划中唯一达不到目标的环节，也是为数不多的未来可能出现快速增长的子行业。二是针对污水处理厂的提标排放，目前国内相当规模的污水处理设施排放标准低于劣V 类，造成水环境的持续恶化，“水十条”或将以消除劣V 类水为核心，带来水厂改造需求。继续建议积极配置环保板块，推荐关注瀚蓝环境、中电环保、雪迪龙。

延续我们上篇报告对环保股投资的认识，本篇报告是我们在环保股投资分析框架的基础上，在投资视角从政策向订单转移的过渡期，通过分析各个环保细分子行业的市场规模以及竞争格局，回答了环保公司订单趋势的关键：蛋糕有多大和蛋糕怎样分。

投资如打仗用兵，要制定好作战方案并且要善于调兵遣将，需要根据形式的变化用灵活的策略应对之，才能立于长胜不败之地，而这一切的前提是要知己知彼;因此对于投资环保股，我们分析了环保细分子行业的市场规模和竞争格局，并将其分为了主力部队、潜力部队和支援部队。

主力部队-污水处理、除尘脱硝和生活垃圾处理：目前我国环保产业发展重点仍停留在传统领域的污染治理上，该领域作为环保投资的主力部队具有市场规模大、投资紧迫性急、技术壁垒低、竞争分散激烈的产业特点，并且投资落实的确定性最高。

潜力部队-再生资源、重金属治理、苦咸水治理和自来水升级：“十二五”期间，伴随传统治理领域建设高峰期逐渐退去，环保产业也将逐渐向新兴领域延伸，我们认为再生资源、重金属治理、苦咸水处理和自来水升级有望成为未来环保投入的重点，而这些潜在部队具有市场潜在规模大、市场化程度较高、具有较强技术壁垒的特点。

支援部队-环保监测：环保监测作为环保产业持续发展重要的辅助和配套领域，是掌握环境质量状况和发展趋势的重要手段，也将伴随环保产业的持续发展进入快速成长期，其作为支援部队具有市场规模大且高度细分、市场集中度较低和市场化程度高等特点，因此企业战略和管理很重要。

在回答了“蛋糕有多大”和“蛋糕怎么分”这两点后，我们根据各细分子行业市场规模、竞争格局和投资确定性的不同，从机构投资和配置角度，将环保股分为“底仓配置品种”、“订单弹性品种”和“主题趋势品种”三大类。

底仓配置品种：从持续成长角度看，并且对比海外环保产业的发展历程，中国的环保产业也必然会出现持续成长的环保巨头，此类企业具备底仓配置的价值，相关公司碧水源、津膜科技、九龙电力、盛运股份、格林美、东江环保、高能时代、聚光科技。

订单弹性品种：从订单弹性角度看，受益于环保产业大发展，尤其是部分细分子行业短期内具备爆发式增长的潜力，导致相关企业短期内具备较高的订单和业绩弹性，相关公司万邦达、国电清新、永清环保、三维丝、桑德环境、维尔利、雪迪龙、中电环保、天立环保。

主题趋势品种：环保作为“十二五”期间确定性较高的新兴产业，伴随环保细分产业政策的陆续出台，板块关注度也将持续升温，从资金偏好以及主题投资的角度看，仍具有较高的主题投资价值，相关公司科林环保、开能环保、创业环保、中原环保和龙净环保。

瀚蓝环境：收购乡镇水务资产 拓展公司供水市场

1、项目实施后，可一定程度上增厚公司业绩。

本次供水业务合作，公司在里水镇和狮山镇的供水业务将由批发延伸至终端，公司将有效控制里水镇和狮山镇的供水终端市场，同时新增了丹灶镇供水市场，进一步扩大了公司的供水区域，并为全南海区推行统一的终端水价及阶梯水价提供基础。

根据公司的项目内部上述项目实施后，每年可增加公司利息与所得税前利润1600万元。

2、阶梯水价实施后，公司有望进一步提升自来水业务的收入。

阶梯水价有望提升公司自来水业务收入。据中国水网报道，为加快推进居民生活用水阶梯水价，广东省物价局和广东省住房城乡建设厅、水利厅已联合发出《关于进一步完善自来水价格管理有关问题的通知》，明确规定今后各市、县城区要在水价调整时同步实行阶梯式水价。预计广东省将在201 5年将全面实施阶梯水价。

根据以往的经验，阶梯水价往往伴随着水价上涨。我们认为，阶梯水价的实施有助于公司提升自来水价格，并提升水务业务收入。公司收购水务资产后，实施阶梯水价所产生的收入增量将全部由公司享有。

3、乡镇供水市场是未来投资环保热点，市场空间较大

我们于上周参加了“农村小城镇环境治理论坛”，会上专家一致看好未来农村环境治理市场。乡镇供水市场和污水处理市场未来将是环保投资热点，各环保企业都在积极备战这一领域。

截至2012年底，我国设市城市污水处理率达到87.3%，县城达到75.1%，而在1.7万余个建制镇中，污水处理率不足20%。我国55.37万个行政村中，对生活污水进行处理的不到9%。

随着经济的发展，农村逐渐向小城镇转型。公司投资三个镇的水务公司基本可以看做是小城镇供水方面所做的尝试，一方面可以拓展自来水供水市场，另一方面由于供水和污水处理的密不可分性，公司相当于对未来的污水治理市场也进行了布局。

4、公司资金成本低，现金获取能力良好，合作对公司的现金压力有望得以妥善解决2014年是公司投资的大年。即使不考虑未来收购创冠所需现金，我们估算2014年公司的现金流支出大约为16亿元。这给公司的短期现金流带来较大的压力。

但我们注意到，公司拥有较强的现金获取能力。2013年度，仅经营性活动产生的现金流量净额即达6亿元。根据公司公告，拟收购的创冠中国201 3年1-9月份经营活动产生的现金流净额为0.82亿元，拟收购的燃气发展2013年1-9月份经营活动产生的现金流净额为0.96亿元。这将给公司的快速还款并降低财务费用创造条件。

桑德环境：拓展废旧电子电器回收利用业务

符合公司经营战略：本次收购主要实现了公司在废旧电子电器回收利用领域实施业务拓展。万忠公司以废旧电子电器回收利用为主营业务，注册和经营住址均在河北永清工业园区，业务主要针对河北省和京津地区。公司于2014 年1 月14 日获得废弃电器电子产品处理资质，截止到2014 年4 月30 日尚处于待生产状态，预计未来主要从事家电拆解业务。本次收购主要是看好行业发展前景和万忠公司所具有的处理资质，其具有《废弃电器电子产品处理资格证书》(核准处理废弃电器电子产品类别：电视机、电冰箱、洗衣机、房间空调器、微型计算机;处理能力：年处理各类废弃电器电子产品231.4 万台)、《排放污染物许可证》(COD 0.59 吨/年，NH3N0.053 吨/年)、《再生资源回收经营者备案登记证明》，并列入《第四批废弃电器电子产品处理基金补贴企业名单》，本次公司和赵万忠对其增资也使得企业获得后续发展资金，满足其从事废弃电器电子产品回收业务经营的资金需求。

固废产业链持续延伸：公司持续延伸产业链。通过收购布局再生资源回收利用，并积极推进环卫一体化业务和静脉产业园，中长期来看，产业链布局将使得公司充分利用协同效应，看好中长期发展。除此之外，公司还拥有危险废弃物处理设施运营等多项资质，2013 年也进一步进入土壤修复等业务，有望分享行业成长果实。